并购作为公司金融的终极体现形式，是公司最重要的战略交易。

并购重组能够从根本上改变一个公司，对公司的兴衰周期产生强烈的冲击，可以使处于价值流出阶段的行业向价值稳定和价值流入阶段转变，从而实现转型升级和产业突围。

买卖企业并不是一件容易的事！并购重组具有明显的多学科特性，涉及金融、经济学、战略管理、法律、税务以及公司治理等诸多领域的知识；并购实务的流程也非常复杂，并购决策、尽职调查、估值、谈判、交易结构设计、融资安排、支付方式设计、整合，任何一个环节都不能出错，否则精心设计的交易就会无功而返；并购重组同时也是一次对买卖双方的股东、管理层和员工的利益平衡，触动利益比触动灵魂更难，任何一点疏忽都会前功尽弃。

本书从企业创始人的角度出发（重点关注买方企业家的诉求，同时兼顾卖方企业创始人的诉求），以公司金融的整体视角研究如何有效地解决他们在买卖企业中最关心的问题。

自　序

自　序

并购重组是从根本上改变一个公司性质或方针、控制权的金融战略交易。

从宏观角度看，并购重组是国家推动经济结构调整、产业整合升级的重要手

段；并购重组会对资源进行重新配置，引起行业竞争程度发生变化，进而影

响消费者的福利水平。

从微观角度看，并购是企业最重要的战略交易。对于上市公司来讲，产

融结合、并购重组和市值管理是其资本战略最重要的三个方面。产融结合是

上市公司资本战略的核心，并购重组和市值管理是实现产融结合的重要手段。

并购重组能够对公司的兴衰周期产生强烈的冲击，可以使处于价值流出阶段

的行业向价值稳定和价值流入阶段转变，从而实现转型升级和产业突围。对

于众多的非上市的中小企业来讲，将企业卖掉也是实现资本退出的一条有效

路径。

从19世纪末至21世纪初，以美国为主掀起了五次并购浪潮。在第一次并

购浪潮中，通过横向并购完成了现代产业结构的布局；在第二次并购浪潮中，

通过纵向并购进行了产业链整合，逐渐形成国家垄断资本；在第三次和第四

次并购浪潮中，通过混合并购、杠杆收购和恶意收购完成对行业结构的调整；

在第五次并购浪潮中，通过跨国并购和战略并购重塑了市场竞争格局。美国



公司并购重组与整合

公司并购重组与整合

所有的大公司都是在这五次并购浪潮中通过并购重组成长起来的，没有一家

是通过内部扩张成长起来的！

2013年起，在全球范围内，大型并购交易不断涌现，竞购大战层出不

穷，恶意收购时常发生，跨境并购交易比例不断上升。2014年并购重组飙升

至4.8万亿美元，达到2008年金融危机暴发以来的最高水平，2015年达到史

上最高全球并购交易额6.01万亿美元，2016年全球史上第四高并购交易额为

4.73万亿美元，2017年史上第三高并购交易额为4.74万亿美元，2018年重

新冲高至5.3万亿美元，跨境并购交易占全球并购交易的40%左右。这些足

以说明第六次并购浪潮当下正在发生。

前五次并购浪潮，是以美国市场为主，我们只是看客！在第六次并购浪潮

中，虽然美国继续领跑全球，但是来自中国的买家已经成为跨境并购交易的

主力军，而且国内资本市场的并购交易自2014年开始也是风起云涌，中国企

业已经身处第六次全球并购浪潮中。不管愿不愿意，中国企业必须面对去并

购或者被并购的局面。并购别的企业，说明你的企业有实力；被别的企业并

购，说明你的企业有价值！

但是，并购并不是一件容易的事！作为公司金融的终极体现形式，并购活

动具有明显的多学科特性，涉及金融学、经济学、战略管理、法律、税务以

及公司治理等诸多领域的知识；并购实务的流程也非常复杂，并购决策、尽

职调查、估值、谈判、交易结构设计、融资安排、支付方式设计、整合，任

何一个环节都不能出错，否则精心设计的交易就会无功而返；并购重组同时

也是一次对买卖双方的股东、管理层和员工的利益平衡过程，任何一点儿疏

忽都会前功尽弃。

公司并购现在是理论界和实务界的热点，市场上关于并购的书也是金融类

中最多的。这些书主要分为两种：一种是偏理论的，另一种是偏实务的。偏

理论的大多是一些传统的商学院教材和一些研究著作，从理论的角度讲述并



后 自 记序

后 自 记序

本书试图填补这个空白，拟从企业创始人的角度出发（重点关注买方企业

家的诉求，同时兼顾卖方企业创始人的诉求），从公司金融的视角研究如何有

效地解决他们在买卖企业中最关心的问题，把并购按照其基本流程分析清楚。

基于这种以解决实际问题为导向的写作思路，本书关注的是“如何做”，主要

内容包括并购决策、尽职调查、并购估值、交易结构设计、并购接管与整合、

恶意并购与反并购等，力图让读者掌握并购重组的基本逻辑和方法。本书共

分九章，具体内容如下。

第1章并购概述介绍了并购的基本概念和并购的分类，指出了并购重组在

企业成长、产业突围、市值管理、产融结合、结构调整中的作用，并指出中

国企业已经在第六次并购浪潮中成为主力军。

第2章的并购决策按照“为什么买”“买谁”以及“怎么买”的思维框

架，解决以下问题：为什么要并购、买卖企业的时机选择、如何选择并购标

的、采用何种方式并购，并提出了在决策中避免人性弱点的具体方法。

第3章的尽职调查按照“现在惊奇”总比“事后惊奇”要好的原则，整理

了尽职调查的基本原则，梳理了尽职调查的内容和具体流程，推荐了在实务

中效率较高的尽职调查方法。

第4章的并购估值介绍了传统的定量和定性估值方法、新经济企业的并购

估值方法，指出最终的估值结果是以定量分析为基础，利用定性分析做调整，

通过买卖双方动态博弈而达成。



公司并购重组与整合

公司并购重组与整合

第5章的交易结构设计首先介绍了基于“全局观念”搭建交易结构的方

法，并且详细分析了对价方式、支付方式、融资安排、业绩承诺与补偿、风

险管理和特殊条款等具体内容，强调须以整体视角对交易各个细节进行设计

和谈判。

第6章的并购接管与整合介绍了四种整合模式，对具体整合内容和流程

做了详细的分析，最后总结了有效整合的执行要点，并推荐了“投资+收购”

分阶段组合的并购整合创新模式。

第7章的恶意并购与反并购详细介绍了恶意并购的动因、方法和流程，同

时也给出了反并购的完整策略：前期的防御战术、友好交易内置战术和反应

性战术。

第8章的审批程序及监管政策介绍了企业内外部的审批程序，并且对收购

公众公司、重大资产重组、借壳上市、国有资产并购、外资并购、跨境并购

的监管政策及其应对策略做了详细的分析。

第9章的并购典型案例分析对六个经典的并购案例进行了分析。

马永斌

2019年8月10日



目 录

目 录

第1章 并购概述

1.1　并购的分类 / 003

1.2　并购与企业成长 / 011

1.3　并购与产业突围 / 017

1.4　并购与市值管理 / 024

1.5　并购与产融结合 / 030

1.6　并购与结构调整 / 040

1.7　前五次并购浪潮 / 049

1.8　中国与第六次并购浪潮 / 056

第2章 并购决策

2.1　为明确的目的服务 / 067

2.2　卖方动因和时机选择 / 075

2.3　选择标的与交易主体的标准 / 082



公司并购重组与整合

公司并购重组与整合

2.4　并购与业务战略 / 088

2.5　并购重组交易的决策树 / 097

2.6　并购的税收问题 / 102

2.7　决策中的人性弱点 / 114

2.8　并购流程 / 123

第3章 尽职调查

3.1　尽职调查查什么 / 133

3.2　尽职调查前的准备工作 / 135

3.3　业务尽职调查 / 141

3.4　法律尽职调查 / 146

3.5　财务尽职调查 / 150

3.6　尽职调查的程序 / 154

3.7　尽职调查报告 / 158

第4章 并购估值

4.1　估值的作用 / 163

4.2　市场法 / 164

4.3　收益法 / 181

4.4　资产基础法 / 192

4.5　商业模式分析法 / 200

4.6　协同效应估值法 / 210

4.7　新经济估值法 / 217



目 录

目 录

第5章 交易结构设计

5.1　总体框架 / 236

5.2　交易对价 / 243

5.3　支付方式 / 251

5.4　或有支付 / 256

5.5　融资安排 / 265

5.6　并购基金 / 274

5.7　业绩承诺与补偿 / 285

5.8　风险管理 / 290

5.9　特殊条款 / 306

第6章 并购接管与整合

6.1　接管整合的重要性 / 316

6.2　整合的模式与流程 / 318

6.3　战略与结构整合 / 321

6.4　人力资源整合 / 327

6.5　资产整合 / 334

6.6　业务整合 / 337

6.7　财务整合 / 340

6.8　文化整合 / 345

6.9　整合的趋势与创新 / 351



公司并购重组与整合

公司并购重组与整合

第7章 恶意并购与反并购

7.1　恶意并购是“恶意”吗 / 360

7.2　恶意并购的策略 / 362

7.3　恶意并购的融资安排 / 369

7.4　前期的防御战术 / 378

7.5　友好交易内置战术 / 386

7.6　反应性战术 / 388

7.7　没有硝烟的战争 / 396

第8章 审批程序及监管政策

8.1　内部审批流程 / 401

8.2　公众公司的并购监管 / 405

8.3　重大资产重组 / 413

8.4　借壳上市 / 427

8.5　国有资产并购 / 440

8.6　外资并购 / 456

8.7　跨境并购 / 470

第9章 并购典型案例分析

9.1　吉利“蛇吞象”收购沃尔沃，实现向全球化公司转型 /487

9.2　金一文化1元卖壳，国资重拳出击抄底 / 508

9.3　并购基金助力旋极信息20倍杠杆收购 / 529



目 录

目 录

9.5　携程收购去哪儿网，重现OTA行业大一统 / 570

9.6　首旅酒店跨境换股收购如家酒店 / 583

参考文献 / 619

后记 / 621



《公司并购重组与整合》是一本用通俗语言所写的有关并购、重组和整合的工具书，为所有的并购重组提供完整的交易框架和高效的行动路线！

马永斌。1972年出生于云南省昭通市，1990年进入清华大学学习，先后获得学士、硕士和博士学位。现为清华大学副研究员，任深圳研究生院企业资本与管理制度设计中心常务副主任、创业教育中心主任，在深圳研究生院从事教学研究和创业管理工作。兼任深圳市企业并购促进会副会长，以及多家企业与投行的资本顾问。